[English translation at the end of the document]
Sartori ci ha prontamente inviato il bilancio 2007, che mostra una ripresa del fatturato, compensata a livello operativo da una leggera riduzione dei margini sostanzialmente da attribuire al rinnovato sforzo commerciale per promuovere i prodotti, soprattutto nei mercati esteri, che ricordiamo rappresentano l’80% del fatturato dell’azienda. Si denota poi un leggero incremento del debito, essenzialmente legato al maggior magazzino (a sua volta da attribuire al graduale spostamento verso vini di maggior pregio, che quindi richiedono tempi di maturazione più lunghi), che non è stato compensato da un miglioramento dei tempi di pagamento. Dal punto di vista delle prospettive, Sartori anticipa un andamento difficile per il 2008, caratterizzato da un fatturato stabile ma da margini in ulteriore compressione stante la difficoltà di ribaltare sui prezzi di vendita gli aumenti dei costi di acquisto delle materie prime (argomento questo, che credo caratterizzerà molti dei nostri post sui bilanci 2008…).

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Grazie a Andrea, che ci ha procurato il bilancio, guardiamo oggi ai numeri di Masi. A guardare i numeri si capisce subito che Masi e’ una realta’ in forte ascesa: nel 2006 ha superato i 50m di fatturato e ha un margine molto elevato (circa il 35% di margine lordo), entrambi in forte ascesa rispetto allo scorso anno. Ma soprattutto si e’ dato una struttura di gruppo, con un bilancio consolidato che ha fatto emergere un valore di avviamento di quasi EUR30m. La societa’ opera con produzion in Veneto, Friuli, Toscana e Argentina e, a partire dal 2007, si occupa della produzione e commercializzazione dei vini Conti Bossi Fedrigotti.

Masi is a fast growing wine producer in Italy. In 2006 it exceeded 50m of sales and posted a very rich EBITDA margin of 35%. It also moved on, by setting up as a group with a consolidated statement and a EUR29m goodwill. The company operates in Veneto, Friuli, Tuscany and Argentina and, from 2007, it will take care of the production and sales of Conti Bossi Fedrigotti wines.

Passiamo ai numeri duri e puri. Masi e’ un esportatore nel mondo del vino italiano, con un 90% della produzione che esce dai confini nazionali, ma soprattutto con un 58% che esce dai confini europei, con una significativa esposizione in USA e Canada. Il fatturato cresce nel 2006 del 22% a 52m, spinto dal balzo delle vendite estere, che crescono del 33% per la parte europea e del 21% per la parte extraeuropea, contro un piu’ magro +13% dell’Italia, dove Masi dichiara di non avere grandi mire di crescita a causa dell’elevato livello di concorrenza presente sul mercato. Nella relazione, Masi spiega che nel 2007 si sta verificando un ulteriore incremento del fatturato con margini stabili.

Masi is strongly committed to exports, with over 90% of sales outside Italy. Even more important, 58% of revenues are generated ouside Europe, with a significant weight of USA and Canada. Sales grew by 22% to 52m in 2006, pushed by international sales, which recorded a +33% in Europe and +21% outside Europe vs. a just +13% in Italy, where Masi declares that it does not want to really compete as the competitive environment is particularly tough. For 2007, a further increase in revenues is expected, with stable margins.

Masi e’ anche una societa’ molto profittevole. Come vedete circa il 35% del fatturato si trasforma in margine operativo lordo (rispetto al 25% del 2005), quindi circa 18m rispetto ai 10m dell’anno scorso. Per intenderci, siamo sui livelli di Frescobaldi, Santa Margherita (18-19m) e Giordano (16m). Anche sotto le cose vanno bene: 1.3m di ammortamenti materiali, 2.1m di ammortamento dell’avviamento (quindi insignificante per la gestione), 2.3m di oneri finanziari e 5.7m di tasse. Si arriva a dei numeri di tutto rispetto: EUR15m di utile operativo, in crescita del 51% rispetto al 2005, EUR12.7m di utile pretasse nel 2006 contro EUR10.3m, EUR7m di utile netto contro EUR6.2m.

Masi is also a profitable company. As you can see the EBITDA margin moved from 25% to 35%, reaching EUR18m vs. EUR10m last year. To give you a quick idea, we are at the same level of Frescobaldi and Santa Margherita (EUR18-19m) and a bit above Giordano (EUR16m). Also below EBITDA the company is very profitable: with EUR1.3m of depreciation, EUR2.1m of goodwill amortisatoin, EUR2.3m of financial charges and EUR5.7m of tax, the company posted EUR15m of EBIT (+51%), EUR12.7m of pre-tax profit and EUR7m of net profit (vs. 6.2m).

Vi propongo anche una visione grafica alternativa di dove va il fatturato: come vedete il 32% diventa utile operativo (prima dell’ammortamento dell’avviamento). Le principali voci di costo sono le materie prime al 38%, i costi pubblicitari all’11%, poi il personale all’8% e i servizi esterni con un altro 8%. Veramente l’immagine di un’azienda molto profittevole, anche guardando il ritorno sul capitale, che raggiunge il 20%. Se pero’ togliamo l’avviamento arriviamo a un bel 40% (che diventa addirittura 70% se parliamo del ritorno per gli azionisti).
I also show this pie to show how operating costs are split. As you can see, 32% of the revenues are becoming EBIT (before goodwill amortization). The key costs are raw materials (38%), advertising and promotion (11%), personnel (8%) and external services with another 8%. This the picture of a very profitable company also looking at the return on capital, which reached 20% (40% before goodwill amortization). Reported ROE is at about 20%, although adjusting for goodwill we would reach a very high 70% level.

E’ tutto rose e fiori? Beh, le fusioni che sono avvenute nella struttura hanno consentito di contabilizzare questo avviamento di EUR29m, che e’ diventato una parte preponderante del capitale investito, dato che Masi ha circa altri EUR30m di immobilizzazioni e EUR14m di capitale circolante (sostanzialmente magazzino). Questo attivo “fittizio” e’ andato ad aumentare il patrimonio netto, che oggi raggiunge EUR40m. Se queste operazioni non ci fossero state il bilancio di Masi avrebbe mostrato degli indicatori di debito sul patrimonio piuttosto elevati. Il grafico vi mostra quanto sia importante questo avviamento. Il debito di EUR32m e’ inserendo l’avviamento ben bilanciato rispetto al patrimonio netto. Se cosi’ non fosse stato, ci troveremmo a commentare un bilancio con un debito piuttosto evidente. Va peraltro detto che a fronte degli EUR18m di margine operativo lordo, il debito di EUR32m resta a meno del doppio del MOL, quindi su un livello di piena sostenibilita’ anche per un azienda come Masi.
Is it all fantastic? Well, the mergers which generated for the first time this set of accounts generated a EUR29m goodwill which has become a significant portion of the capital employed, since tangible assets are around EUR30m and working capital stood at EUR14m (mainly inventories). This “intangible” asset was booked into the net equity which is now EUR40m, but which would have been EUR11m otherwise. If these deals were not done, Masi would have shown a very unbalanced balance sheet with EUR32m of debt vs. just EUR11m of equity. We must however say that the debt is still within a bearable level as it does not exceed 2 times the EBITDA, which remains a fully sustainable level for a company like Masi.