Australia

La divisione vino di Foster’s, la Treasury Wine Estates, si e’ appena presentata agli investitori in previsione del processo di “spin-off” dalla Foster’s (che di fatto scomparira’ dato che la divisione birra cambia nome). Cerchiamo di vedere di che animale si tratta. Di fatto si tratta della risultante di 4 grandi operazioni che hanno combinato Mildara Blass (1996), Rothbury Wines (1996), Beringer (2001) e la famigerata acquisizione Southcorp (2005). I marchi sono Penfolds, Beringer, Wolf Blass, Rosemount, Lindemans e via dicendo. Si sviluppa su 12mila ettari di vigna di proprieta’ su 19 cantine, con vendite di 35 milioni di casse di vino e circa 2 milioni di dollari australiani di fatturato (circa 1.4 miliardi di euro). Di queste 35 milioni di casse, 7.3m sono vendute in Australia, 16m in USA e 8.9m in Europa. Come vedete dal grafico, quindi, le vendite sono per il 49% in America, il 29% in Australia NZ, il 18% in Europa e il 4% in Asia. Gli utili sono invece piu’ concentrati nel mercato locale (34% in Australia/NZ) e in Asia (10%), con l’Europa che rappresenta soltanto il 7% degli utili (e l’America in linea con le vendite al 49% del totale).

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Interrompo oggi la programmazione del blog per inserire questo commento, che ha pochi numeri, ma che mi sembra importante per coloro che sono interessati alla saga di Foster’s. La notizia e’ la seguente: un fondo di private equity e’ andato da Foster’s e ha offerto una cifra tra 2.3 e 2.7 miliardi di dollari australiani (in contanti) per comperare le attivita’ della divisione vino, che si chiama Treasury Wine Estates; il consiglio di amministrazione ha rifiutato l’offerta, rispondendo che e’ troppo bassa.

Facciamo un passo indietro per chi non ricorda o non ha seguito la storia. Foster’s fa birra, superalcolici e vino. Quest’ultimo prodotto, causa la crisi del settore vinicolo locale (sovrapproduzione e via dicendo) e a causa di una serie di acquisizioni fatte “al picco del ciclo economico” (cioe’ pagate molto care), ha dato diversi grattacapi: ha costretto dapprima l’azienda a una serie di svalutazioni in bilancio (leggi: perdite), ha fatto saltare una serie di dirigenti del gruppo. Finche’, qualche mese fa, spazientiti, i membri del consiglio di amministrazione hanno deciso di farla finita: dopo una pesante ristrutturazione occorsa tra il 2009 e il 2010, hanno deciso di spaccare Foster’s in due. Da una parte il vino, dall’altra la birra. Perche’ fanno questo? Le ragioni sono diverse, ma sostanzialmente c’e’ l’ambizione di togliere la mela marcia dal cesto (la divisione vino, che ora si chiama Treasury wine estates), cosi’ magari un potenziale compratore si prende il cesto delle mele buone (la birra).

Cosa e’ capitato dall’annuncio? Per prima cosa le azioni sono balzate da inizio giugno (data dell’annuncio, da 5.2 dollari per azione ai 6.34 attuali), poi qualcuno ha cominciato a fare un’offerta direttamente per la parte birra (mai giunta se non ricordo male come offerta formale), e oggi arriva questa offerta per il vino. Che cosa succede? Siccome tutti pensano (temono) che quando i due pezzi di Foster’s quando saranno quotati separatamente (nel 2011) varranno di piu’ e sara’ piu’ costoso comperarli, cercano di giocare d’anticipo. Piu’ ci sono voci sulle offerte (o offerte vere come in questo caso), piu’ le azioni salgono.

Ma guardiamo piu’ da vicino questa offerta per il vino Foster’s che gia’ anticipo essere molto bassa e quindi, in conclusione, e’ abbastanza ovvia la decisione di Foster’s di rifiutarla. Vi passo qualche numero: vendite ultimo anno della divisione 1.9 miliardi di dollari (sempre australiani, da ora non lo scrivo piu’), utile operativo 220 milioni. Pero’, media storica a 5 anni, vendite di 2.1 miliardi e utile operativo a 360 milioni: forse non saranno raggiungibili di nuovo nel breve periodo, ma di certo il periodo luglio 2009-giugno 2010 cui i primi numeri si riferiscono sono il frutto cattiva annata. 36 milioni di casse di vino vendute. Dati patrimoniali: capitale investito nell’attivita’ circa 3.8 miliardi di dollari, ma dopo pesanti svalutazioni (prima delle svalutazioni e considerando quanto avevano pagato le acquisizioni si parlava di 6.5-7 miliardi di dollari di capitale investito).

Quindi, facciamo qualche divisione: il potenziale compratore offre un multiplo di 1.2-1.4x il fatturato e un multiplo di 10.4-12.2x l’utile operativo. Se consideriamo invece il valore medio dell’utile opertivo scendiamo intorno a 7x. I 2.3-2.7 miliardi poi costringerebbero Foster’s a segnare una ulteriore perdita di circa 1.1-1.5 miliardi, dato il valore di carico di 3.8 miliardi. Infine, il fondo di private equity richiede esclusivita’ nelle negoziazioni e quindi costringerebbe Foster’s a rifiutare una successiva offerta migliore per un certo periodo di tempo. Da qui il rifiuto, che obiettivamente e’ sottoscrivibile dati i numeri. La sensazione e’ che questi investitori ci stiano provando: vediamo se riusciamo a portare via questa attivita’ a un buon prezzo. Se il prezzo e’ buono si fa e ci si prende i rischi, altrimenti si lascia stare.

Comunque, i nostri amici di Foster’s una cassa da 12 bottiglie di vino buono dovrebbero comunque spedirla ai signori del private equity: le loro azioni sono salite del 5%. E questo in definitiva e’ proprio quello che Foster’s desidera: la separazione degli asset e’ una specie di vetrina dove entrambe le attivita’ possono essere guardate e comperate: la birra da sola, il vino da solo. Insieme sono molto difficili da vendere, perche’ quasi nessuno e’ interessato a comprare due attivita’, salvo che non trovi qualcuno a cui vendere simultaneamente la parte che non gli interessa.

Stay tuned. Non e’ finita qui.

Foster’s ha appena annunciato i risultati 2009/10 che mostrano un rimbalzo sia delle vendite che dei margini dell’attivita’ vinicola, per intenderci quella che l’azienda pianifica di separare dalla birra (che si chiamera’ Carlton & United Breweries). Proprio da questo punto vale la pena di partire: a quanto pare le ragioni occulte di questa operazione, quella di rendere il gruppo appetibile per un compratore interessato alla birra, si stanno materializzando ancora prima che la separazione abbia luogo: la CONSOB australiana ha infatti obbligato Foster’s a un commento su delle voci di un possibile interessamento di SAB Miller alla divisione birra di Foster’s.

Prima di addentrarci nell’analisi del passato (che mostra segni di miglioramento), parliamo delle aspettative per il futuro. Il comunicato stampa recita testualmente: “Le condizioni di mercato della divisione vino restano incerte a causa della sovrapproduzione di vino in Australia, di una propensione al consumo ancora debole in alcuni importanti mercati e della forza del dollaro australiano, che continuera’ a impattare negativamente. In ogni modo, il miglioramento della distribuzione in tutti i mercati, la crescita del portafoglio verso i prodotti premium e il taglio dei costi continueranno a supportare un miglioramento della performance di Treasury Wine Estates.”

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Fonte: WINEMAKERS’ FEDERATION OF AUSTRALIA
Per fortuna degli australiani la vendemmia 2010 sara’ in calo di oltre il 10% rispetto allo scorso anno e decisamente al di sotto della media storica (circa il 12% sotto il livello degli ultimi 5 anni di circa 1.75 milioni di tonnellate). La stima ormai quasi definitiva parla di 1.5m/ton di uva vendemmiata che dovrebbero dare luogo a una vendemmia di circa 10 milioni di ettolitri, il 12% in meno rispetto allo scorso anno. Visto il cattivo andamento delle vendite di vino e la crisi dei grandi produttori dell’area si spera che cali cosi’ vistosi possano in realta’ continuare. Se nel 2009 a soffrire di piu’ furono i vini rossi, nel 2010 e’ successo esattamente il contrario, con un crollo del 15% della produzione di uve bianche a 716mila tonnellate a cui fa da contraltare una riduzione dell’8% dei rossi a 817mila tonnellate.

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Nella scia di una serie di annunci non proprio positivi relativi al mondo del vino, Foster’s ha annunciato giusto due giorni una operazione straordinaria che mira a separare le attivita’ vinicole da quelle relative alla birra. Questa decisione e’ stata accolta con grande entusiasmo dagli investitori (+7.3% in Borsa, che di questi tempi e’ oro), nonostante l’azienda abbia annunciato un ulteriore “impairment” di 1.1-1.3 miliardi di dollari australiani per l’unita’ vino. Per chi non si intende di questa strana cosa, ricordo che tutte le aziende devono valutare le loro attivita’: se in base a questa valutazione (molto soggettiva) si scopre che il valore attuale e’ inferiore a quello scritto nel bilancio si fa l’impairment, cioe’ si taglia il valore. Trattandosi di valutazioni soggettive, quando cio’ succede significa che il valore e’ veramente molto piu’ basso. In altre parole Foster’s “ammette” che alcune acquisizioni/investimenti fatti negli ultimi anni sono stati mal riposti. Vi ricordo anche che non e’ la prima svalutazione che viene effettuata: negli ultimi anni c’erano state ulteriori revisioni di valore per circa 800 milioni di dollari australiani.

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