Treasury Wine Estates


Treasury Wine Estates – risultati 2015/16

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twe 2016 1L’annuncio dei dati annuali di qualche giorno fa ha fatto balzare il valore delle azioni di Treasury Wine Estates di oltre il 10% a circa 10.5 dollari australiani per azione. I dati a giugno 2016, quando si chiude l’anno fiscale, sono stati particolarmente positivi, sia per l’evoluzione “organica” del business determinata dal piano di rilancio, sia per l’apporto molto evidente dell’acquisizione di Diageo Wines, che è stata consolidata per metà del periodo. Il valore di mercato dell’azienda è oggi di circa 7.8 miliardi di dollari australiani (quasi 6 americani), quasi il triplo di due anni fa, quando commentavamo l’articolo del Financial Times, “L’ira delle uve”  in cui si commentava il tentativo di un private equity (KKR) di acquistare l’azienda per ristrutturarla. La decisione del management di rifiutare l’offerta a meno della metà del prezzo di oggi non fu mai tanto azzeccata.

Tornando ai numeri del 2016, con vendite in crescita del 14% circa e un incremento dell’utile operativo prima dell’acquisizione e dei cambi del 28%, l’azienda australiana ha chiaramente battuto le attese e con un margine operativo del 15% è sulla buona strada per raggiungere l’obiettivo al 2018, “high-teens”, quindi 17-19%. Diageo Wines ha portato nei soli 6 mesi un contributo del 10% circa agli utili totali, mostrando sin d’ora la bontà dell’operazione, per la quale sono stati alzati gli obiettivi di sinergie (da 25 a 35 milioni di dollari americani). La struttura finanziaria è molto solida, con un rapporto debito su EBITDA nell’intorno di 1x, anche grazie al fatto che l’operazione Diageo è stata condotta con ricorso a un aumento di capitale. Passiamo a leggere qualche numero più dettagliato insieme.

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Treasury Wine Estates – risultati primo semestre 2015/16

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I risultati del primo semestre 2015-16 mostrano il ritorno di TWE alla crescita sia delle vendite che dei margini. Come abbiamo già commentato nei post precedenti, l’azienda viene da un lungo percorso di rilancio, cominciato con la svalutazione degli eccessi di scorte, la ridefinizione delle priorità del portafoglio, fino appunto al rilancio commerciale. Certamente non è stato solo questo: la svalutazione del dollaro australiano è continuata nel semestre, -11% in media per l’azienda, aiutandola a sfondare nel mercato asiatico e a migliorare i margini in tutte le aree di attività. Non solo, come sapete TWE ha annunciato l’acquisizione di Diageo Wines per 600 milioni di dollari americani, che viene consolidata da gennaio (quindi non compresa in questi numeri che vanno da luglio a dicembre 2015) e che non determina un significativo cambio della struttura finanziaria, che non mostrava debito a fine anno. Tornando ai numeri del semestre, le vendite di 1.08 miliardi di dollari locali crescono del 22% e l’utile operativo prima dei costi generali raggiung 146 milioni di dollari, +72%. In entrambi i casi la metà di questa crescita viene dai cambi, l’altra metà dal processo di rilancio. Andiamo a leggere qualche numero insieme.

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La valutazione delle aziende vinicole – aggiornamento 2015

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La caduta del prezzo del petrolio e delle materie prime e la crisi che sta attanagliando diverse economie emergenti sta causando la peggior partenza delle borse mondiali da diversi anni a questa parte. Nelle prime due settimane dell’anno la borsa italiana ha perso il 10%, mangiandosi praticamente quasi tutto il guadagno del 2015, quando è stata una delle migliori borse in termini di performance. In questo contesto, le aziende del settore delle bevande alcoliche tendono a essere considerate “difensive”, perlomeno a patto di non essere troppo esposte ai mercati emergenti. L’aggiornamento annuale del post sulla valutazione borsistica delle aziende vinicole agricole arriva quindi in un momento di particolare volatilità degli indici azionari. E’ però quest’anno un appuntamento importante, perchè nel corso del 2015 Masi e Italian Wine Brand hanno fatto il loro ingresso nel mercato AIM e quindi possiamo finalmente parlare di aziende italiane anche in questo contesto.

Dunque, la conclusione di questo post è piuttosto semplice: in media, la valutazione delle aziende vinicole nel corso del 2015 è cresciuta. Cosa significa? Che per un ammontare di utili uguale a quello di un anno fa, il valore di quell’entità che genera quegli utili è cresciuto. Di quanto mi chiederete? Beh qui è più difficile rispondere ma “la media del pollo” direbbe del 10% circa. A questo è corrisposto un incrementi di valore (medio) in euro del 20-25% circa.

Seconda conclusione. Abbiamo la prima azienda vinicola con un brand riconosciuto, un modello di business integrato, quotata, Masi. Chiaramente è un punto di riferimento. La sua valutazione è 13 volte gli utili (valore azionario), 2.1-2.2 volte le vendite (valore d’impresa), circa 7.5-8 volte l’EBITDA (o MOL) e 8.5-9 volte l’utile operativo). Le azioni di Masi sono molto meno care della media del settore del vino, che però ha dentro Constellation Brands e TWE (gigantesche) e tre aziende della Champagne (il cui valore è più legato al patrimonio che non agli utili). Quindi, il confronto più onesto è con le aziende della medesima taglia principalmente coinvolte nella produzione di vino. In questo caso, Masi resta poco cara, ma il gap di valutazione con le altre aziende è minore, diciamo tra il 3% e  il 10% in dipendenza dagli indicatori scelti. Passiamo nel resto del post a qualche altra considerazione.

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Treasury Wine Estates – risultati 2014/15

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Il management di Treasury Wine Estates ha presentato i dati 2014/15 del gruppo in pompa magna qualche giorno fa, chiudendo con una promessa di dividendi più elevati (e magari anche di dimensione “straordinaria”, da decidersi di qui a marzo del prossimo anno), grazie a numeri finalmente in ripresa e a una struttura finanziaria molto solida. In realtà, l’andamento economico finanziario dell’anno è stato più determinato dai risultati boom del primo semestre che non dai dati del secondo semestre (quelli che qui in realtà dovremmo commentare!), e soprattutto dell’aiuto della valuazione del dollaro australiano. Di certo numerosi problemi quali gli stock eccessivi nel mercato americano (risolto semplicemente vuotando nel lavandino la bellezza di 3 milioni di bottiglie di vino…) sono alle spalle e il gruppo è ora impegnato in un’azione per ridurre le SKU del 30% (cioè le etichette che commercializza) e per focalizzare gli sforzi di marketing su alcuni marchi ritenuti “chiave”. Le altre priorità del nuovo CEO sono trasformare TWE da un’azienda agricola a una guidata dal marketing, muoversi verso i vini di alta gamma trasformando il magazzino verso prodotti in invecchiamento. Spunta anche un obiettivo finanziario: far crescere il margine operativo nell’area “high teens” entro il 2020, che significa tra il 17% e il 19% circa, rispetto al livello del 10% registrato dopo i costi corporate nel 2014/15. Particolarmente aggressivo, a prima vista, soprattutto se il ciclo negativo delle materie prime continuerà a impattare l’economia australiana. Andiamo a leggere i numeri insieme.

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Treasury Wine Estates – risultati primo semestre 2014/15

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Il primo semestre di TWE (giugno-dicembre) ha finalmente mostrato il primo raggio di sole dopo molto tempo. Sebbene i volumi siano ancora in calo, la strategia di focalizzazione sull’alta gamma e di separazione di questo canale dal resto dell’attività comincia a dare dei frutti. Infine, come dicevamo in occasione del commento dei risultati 2014, il cambio ha cominciato a svalutarsi (-3/4% sul dollaro americano nella media del semestre, con un impatto che diventerà fragoroso nella seconda parte del loro anno fiscale (i primi 6 mesi per noi), dato che il cambio è letteralmente crollato. Ne esce un quadro rassicurante: le vendite crescono del 9% in dollari australiani, l’utile operativo quasi raddoppia grazie anche al controllo dei costi corporate, il debito resta molto basso (sotto i 300 milioni di dollari). L’azione TWE che era crollata dopo il rifiuto di negoziare con KKR la possibile vendita dell’azienda, si è ripresa e tratta vicino a 5.5 dollari, per un valore di mercato di 3.56 miliardi di dollari australiani (circa 2.5 miliardi di euro). Il recupero, a ben vedere, non è solo legato al fatto che i numeri finalmente sono migliori ma anche al fatto che i falchi (sciacalli?) del private equity stanno di nuovo approcciando l’azienda. Prima di andare a vedere i numeri, guardiamo insieme quali sono i piani del gruppo: (1) continuare a separare i brand commerciali da quelli di lusso (Penfolds su tutti) in termini di canali distributivi; (2) investire nel marketing per migliorare la percezione dei brand commerciali (quindi quelli non di alto livello); (3) cercare acquisizioni nel segmento di altissima gamma. Il management ha già anticipato che il secondo semestre, grazie alla svalutazione del cambio, sarà molto molto meglio…

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